东南亚呦管涛：十月行情说明东说念主民币汇率双向波动的判断︱汇海不雅涛

发布日期：2024-11-05 02:11 点击次数：72

9月份，在国外好意思联储初次降息依期而至、国内一揽子超预期金融支抓策略举措出台的布景下，东说念主民币汇率（如非专指，本文均指东说念主民币对好意思元汇率）延续了7月底以来的反弹行情。到9月底，境内中间价及境表里交游价王人回复年内跌幅，且均升至7.0比1隔邻东南亚呦，境外东说念主民币交游价（CNH）还屡次升破7.0。可是，参加10月份以来，东说念主民币未能延续反弹走势。到10月底，境内中间价和即期汇率（指银行间外汇阛阓下昼四点半的交游价）分手收在7.1250和7.1160，较上月底分手下降1.65%和1.41%，分手录得2023年7月和8月以来最大跌幅；CNH收在7.1217，下降1.62%，录得2023年9月以来最大跌幅。笔者之前对于当前东说念主民币汇率是双向波动而非单边增值的判断被说明。

有些企业可能低估了东说念主民币回撤的风险

本轮东说念主民币反弹始于7月25日，但当月外汇供求失衡依然严重。7月份，反应境内主要外汇供求关系的银行即远期（含期权）结售汇（下称“银行结售汇”）累计逆差653亿好意思元，环比增长36.5%，延续了2023年7月以来抓续逆差的场面。同时，剔除远期践约的收汇结汇率为53.7%，环比小幅上升2.5个百分点；付汇购汇率69.7%，环比小幅上升2.4个百分点（见图1）。

7月份，阛阓结售汇意愿环比变动不大，或是因为东说念主民币反弹来得比拟一刹，时候也比拟靠后。当月22日，中国东说念主民银行（下称“央行”）下调7天逆回购利率及1年和5年期贷款阛阓报价利率（LPR），24日即期汇率还创下7.2760的年内新低。25日，央行下调1年期中期假贷便利（MLF）利率，本以为东说念主民币将进一步承压，没思到却不跌反涨。不外，到月底反弹也仅有5个交游日。全月，中间价和即期汇率分手下降0.11%、高潮0.55%，月均中间价和即期汇率分手环比下降0.22%、0.10%。

昭着，企业对于东说念主民币增值王人有点措手不足，未免将信将疑，仅试探性地挽回了交游策略。部分抓汇企业逢高结汇和部分用汇企业逢低购汇的操作，导致阛阓结售汇意愿同向变化，付汇购汇率仍向上收汇结汇率16.0个百分点，差值为2013年1月以来的第95.6百分位。同时，银行结售汇依然呈现较大逆差，名次史上第六，为2022年本轮东说念主民币汇率挽回以来次高，仅次于2024年4月的669亿好意思元（见图1）。

8月份，东说念主民币持续反弹，境表里汇供求关系也进一步好转。全月，中间价和即期汇率分手高潮0.31%、1.95%，月均中间价和即期汇率分手环比下降0.04%、高潮1.54%。当月，银行结售汇由逆差转为顺差132亿好意思元，收场了流通13个月的逆差形势。同时，收汇结汇率为55.4%，环比小幅上升1.8个百分点；付汇购汇率59.6%，环比大幅回落10.1个百分点（见图1）。

由上可见，8月份，境内东说念主民币交游价走得比拟强，而中间价持续罅隙整理，以至当月13日还创下7.1479的年内新低。由于中间价抓稳，抓汇企业对于东说念主民币增值仍有些满腹疑云，结汇意愿环比小幅增强；交游价走强，用汇企业愈加深信东说念主民币回转的故事，聘请了抓币不雅望的魄力，购汇动机大幅放松。这导致付汇购汇率仅向上收汇结汇率4.1个百分点，差值环比大幅拘谨11.9个百分点，降至2023年3月以来新低，鼓舞银行结售汇差额逆转（见图1）。

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9月份，在表里部利好共振的作用下，东说念主民币加速增值。全月，中间价和即期汇率分手高潮1.50%、1.03%，月均中间价和即期汇率分手环比高潮0.78%、1.05%。当月，银行结售汇顺差增至731亿好意思元，名次史上第三（仅次于2020年12月的984亿好意思元和2014年1月的803亿好意思元）。同时，收汇结汇率为62.2%，环比大幅上升6.8个百分点；付汇购汇率61.8%，环比小幅上升2.2个百分点（见图1）。

9月份中间价快速走强一定进度上加重了抓汇企业的增值慌张，这些企业明显加大了外汇抛售的力度。而用汇企业则在即期汇率连涨三个月后弃取了落袋为安，小幅增多了逢低购汇。尤其是9月25日以来，CNH屡次升破7.0，而境内东说念主民币交游价（CNY）紧守在7.01上方，或强化了阛阓结售汇动机。9月25至9月30日，境内银行间外汇阛阓日均即期询价成交量为513亿好意思元，较9月初至9月24日日均成交增长23.5%（见图2）。这导致付汇购汇率2022年10月以来初次低于收汇结汇率，二者差值为-0.5个百分点，鼓舞结售汇顺差进一步扩大（见图1）。

外围成分是东说念主民币持续反弹的主要攀扯

9月底，笔者曾在一个论坛上明确提议，“不要谎言新周期，而要符合新常态”。由于表里部还有好多不细则性，东说念主民币汇率更多是从昔时的单边转向了双向波动。其中，从外部看，尽管9月份好意思联储运行了初次降息，且是超通例的50个基点，但好意思联储主席鲍威尔也告诉人人不要将其视为新常态，改日好意思联储降息可能加速、延缓以至暂停降息。

其时，笔者暗示，这轮降息周期运行后，好意思国经济会有“软着陆”“硬着陆”和“不着陆”三种情形。在“软着陆”的情况下，好意思联储是渐进、间歇式降息，小幅地降息。在“不着陆”的情况下东南亚呦，好意思联储有可能暂停降息，以至有可能像20世纪90年代中期格林斯潘同样重启加息。只消在“硬着陆”的情况下，好意思联储才可能大幅降息，当阛阓避险激情消退后，好意思元才会趋势性走弱。

目下来看，10月份以来发布的数据裸露，好意思国经济正在转向第二种情形，即“不着陆”的概率上升。

一方面，7月份休闲率飙升激发的败落担忧进一步消退。8、9月份，好意思国职位空白数与休闲东说念主数之比分手为1.10和1.09倍，持续低于疫情前2019年月均1.19倍的水平。9、10月份，好意思国休闲率分手为4.1%和4.1%，从7月份的高点4.3%回落。10月份，好意思国新增ADP业绩23.3万东说念主，远高于前9个月平均15.2万东说念主的水平（见图3）。

另一方面，好意思联储抱有较大信心的通胀回落趋势受阻。9月份，好意思国个东说念主破钞开销物价指数（PCE）同比增长2.1%，抓平预期，为2021岁首以来最低；最受好意思联储爱重的核心PCE增长2.7%，抓平前值，但迥殊预期值2.6%。同时，好意思国破钞者物价指数（CPI）读数全面超预期：CPI同比增长2.4%，低于前值2.5%，但高于预期值2.3%；核心CPI增长3.3%，高于前值和预期值3.2%（见图4）。

2020年，受新冠疫情冲击，好意思国实质国内出产总值（GDP）下降2.2%。2021年，受低基数影响，好意思国实质GDP增长6.1%，为1985年以来新高。而后，2022年增长2.5%，2023年增长2.9%，远高于官方估算的潜在增速1.8%（好意思联储）~2.0%（好意思国国会预算办公室，CBO）。2024年三季度，好意思国实质GDP环比折年率增长2.8%，略低于阛阓预期及前值2.8%。最近，国际货币基金组织（IMF）将2024年好意思国实质GDP增速展望值上调0.2个百分点至2.8%。真的如斯，好意思国这那处是通胀抓续回落、休闲小幅上升、经济增速放缓的“软着陆”，分明是“不着陆”。好意思国官方将其定调为“软着陆”，或是出于官宣“不着陆”可能会刺激阛阓通胀预期的追想。

由于业绩阛阓依然强盛、通胀回落受阻，阛阓对于好意思联储的宽松预期飞速降温。近期，越来越多的好意思联储官员出来放风，要在降息问题上聘请愈加严慎的魄力。凭据最新数据，阛阓预期好意思联储11月份议息会议降息50个基点的概率为零，降息25个基点的概率为99.7%，不降息的概率为0.3%。

此外，10月份以来的民调收尾裸露，特朗普胜选的概率上升，激发了“特朗普交游”的归来。阛阓无数觉得，特朗普重返白宫后，将推广比哈里斯更具彭胀性的财政策略。况兼，特朗普偏好生意摩擦，有可能对中国乃至全球入口加征关税。这将推高好意思国通胀核心，缩小好意思联储降息空间，以至迫使好意思联储重启加息，并增多中国经济复苏长进的不细则性。

好意思联储宽松预期降温重叠特朗普交游归来，导致10月份好意思债收益率和好意思元指数止跌反弹。10月全月，2年期好意思债收益率上升50个基点，由3.66%升至4.16%，月均2年期中好意思国债收益率差负值环比扩大23个基点；10年期好意思债收益率上升47个基点，由3.81%升至4.28%，月均10年期中好意思国债收益率差负值环比扩大33个基点；好意思元指数（DXY）高潮3.11%，由100.76升至103.89（见图5）。这令东说念主民币从头承压，当月隔夜好意思元指数与东说念主民币中间价为高度正干系0.934，远高于前10个月二者正干系0.376的水平。

值得一提的是，11月1日，好意思国发布10月份新增非农业绩数据，仅及阛阓预期的1/10，这强化了阛阓对于11月份议息会议降息的预期。但这仅引起盘间好意思元指数和好意思债收益率顷当前行，随后阛阓焦点转向下周好意思国总统大选的不细则性，好意思元指数和好意思债收益率最终依然收涨。

增量策略加码相沿东说念主民币叮嘱外部迎风

如前所述，10月份，好意思元指数高潮3.11%。这是2022年3月以来第三大的单月涨幅，仅次于2022年4月和9月份的4.94%和3.19%（见图5）。2022年4月，东说念主民币中间价和即期汇率分手下降4.07%、3.69%；2022年9月，分手下降2.95%、2.86%；2024年10月，分手下降1.65%、1.41%（见图6）。可见，在“好意思元强、东说念主民币弱”的“跷跷板效应”中，本次东说念主民币跌幅是三次中最小的。

2024年上半年，东说念主民币承压技巧，好意思元对东说念主民币即期汇率相对当日中间价时常正偏离1%以上（即好意思元对东说念主民币偏增值），个别交游日以至在正偏离2%的涨停板位置隔邻。10月份，东说念主民币再度承压，好意思元对东说念主民币即期汇率相对当日中间价的偏离时正时负，其中9个交游日为负（即东说念主民币对好意思元偏增值），占到当月交游日的50%；月均正偏离0.001%，略高于9月份月均负偏离0.016%，但小于三季度季均正偏离0.745%（即东说念主民币对好意思元偏贬值），更是远小于上半年日均正偏离1.552%（见图6）。

之是以在好意思元指数录得2024年以来单月最大涨幅的情况下，东说念主民币挽回压力明显小于上半年，主要缘于9月底以来一揽子增量金融和财政策略持续出台且冉冉落地收效。尽管三季度中国实质GDP同比增速依期下行，但9月份一些经济狡计已出现了边缘好转，10月份制造业采购司理东说念主指数（PMI）更是时隔5个月重回50%的隆替线以上。其实，境表里东说念主民币交游价自9月13日起就曾升破7.10，早于9月24日出台一揽子金融支抓策略（见图2和图6）。这标明，彼时的东说念主民币汇率一经较为充分地反应了稳增长策略加码之前的中国经济长进。前述策略宣示过甚初步收尾改善了阛阓对于中国经济复苏的预期，进一步夯实了东说念主民币汇率褂讪的基础。